Avec la les niveaux actuels de l'effet de levier, certains des valorisations davantage motivées par l'euphorie que par les fondamentaux et un une volatilité artificiellement compriméeLe marché était en équilibre de plus en plus instable.
Il a suffi d'une nouvelle menace commerciale entre États-Unis et Chineun message du président des États-Unis d'Amérique, Donald Trumpannonçant une "augmentation massive des droits de douane".en particulier une augmentation de 100% par rapport à ceux existants, à compter du 1er novembre 2025La chute des principaux indices a été immédiatement suivie d'une chute des principaux indices.
Quelques minutes plus tard, dès la confirmation officielle de la mesureLes ventes se sont fortement accélérées, ce qui a permis aux principaux indices d'enregistrer leurs plus forts taux de croissance. La pire journée depuis avril.
Puis, dans un nouveau commentaire de Trump, notant qu'il n'avait pas annulé la rencontre avec Xi Jinping, a partiellement atténué l'effondrementpermettant un rebond technique durant la période post-marché.
Le résultat a été simple mais radical, une la plus grande liquidation d'actions depuis avril et un forte hausse de la volatilité.
Vendredi a laissé les éléments suivants Chutes généralisées à Wall Street:
S&P 500 -2 71% | Nasdaq -3 56% | Dow Jones -1 90% | Russell 2000 -3 01% | VIX +31 83%
Sur le marché des contrats à terme, les pertes ont été encore plus importantes :
US 500 -3 33% | US Tech 100 -4 33% | US 30 -2 38% | US 2000 -4 04% | VIX +24 57%
Derrière ce retour de bâton se cache une structure à effet de levier extrême et des flux mécaniques de ventes forcées.qui pourrait atteindre $150 milliards si les baisses du marché se prolongent jusqu'à -3%.
Mise en contexte, l'une des principales sources utilisées pour cette analyse provient de Nomura Securities International. (basée à New York), par l'intermédiaire de son chef de la stratégie Cross-Asset, Charlie McElligott.
McElligott est l'une des voix les plus suivies par les gestionnaires institutionnelsreconnue pour sa capacité à l'anticipation des mouvements liés aux flux mécaniques, à l'effet de levier systémique et à la dynamique de la volatilité sur les marchés.
Leur point de vue, étayé par des informations sur le positionnement institutionnel et des modèles de structure de marché, a permis de contextualiser et de renforcer cette analyse.
Le calme avant la tempête
Au cours des derniers mois, la volatilité réalisée est tombée à des niveaux historiquement bas, autour de 6% pour le S&P500, principalement en raison d'une combinaison de facteurs structurels :
Les investisseurs institutionnels qui vendent de la volatilité par le biais de produits structurés et d'obligations exotiques afin de générer des rendements supplémentaires :
De nombreux fonds institutionnels ont été vendre de la volatilité par le biais de produits structurés et de produits dérivés complexes. En pratique, cela signifie qu'ils gagnent de l'argent tant que le marché reste stable, mais qu'ils subissent des pertes en cas de choc. Cette stratégie est rentable jusqu'à ce qu'elle ne le soit plus. Plus ils participent, plus ils exercent une pression à la baisse sur la volatilité implicite, créant ainsi un calme artificiel.
Décorrélation entre les actions individuelles, qui lisse le comportement des indices :
Alors que certains titres, comme ceux liés à l'intelligence artificielle, sont en forte hausse, d'autres secteurs évoluent en sens inverse. Cette manque de synchronisation donne à l'indice global (tel que le S&P 500) une apparence de stabilité, même si sous la surface il y a beaucoup de turbulences. C'est comme une mer calme en surface, mais avec de forts courants sous l'eau.
Perception que le cycle des taux et les risques tarifaires ont atteint leur maximum :
Après des mois de hausse des taux d'intérêt et de tensions avec la Chine, de nombreux investisseurs pensent que le pire est derrière eux. Ce sentiment de "fin de la tempête" a réduit la peur et, avec elle, la nécessité de se protéger avec des options ou des couvertures. Lorsque la peur diminue, la volatilité fait de même.
Des politiques budgétaires expansionnistes tolérées par des banques centrales de plus en plus accommodantes :
Les politiques fiscales expansionnistes, c'est-à-dire l'augmentation des dépenses publiques et des mesures de relance, sont maintenues par des banques centrales de plus en plus laxistes. Le message adressé au marché est clair : "si quelque chose ne va pas, quelqu'un agira". Cette confiance dans le soutien institutionnel réduit la prime de risque et maintient la volatilité à distance.
L'euphorie de l'intelligence artificielle, qui a stimulé les bénéfices, les rachats d'actions et les valorisations :
L'IA est devenue le principal moteur du marché. Les attentes en matière de croissance et de productivité ont stimulé les bénéfices et l'appétit pour le risque. Chaque hausse attire plus d'argent, et cet argent entraîne de nouvelles hausses : un cercle vertueux qui maintient le marché en feu et la volatilité sous un certain contrôle.
Les rachats records effectués par les grandes entreprises technologiques ont soutenu les prix et réduit la volatilité implicite :
Les grandes entreprises technologiques, les Les 7 magnifiquesutilisent leurs énormes liquidités pour racheter ses propres actions. Ces rachats agissent comme un "coussin" qui soutient les prix et réduit les mouvements brusques. Plus ils achètent, plus le marché devient stable et plus la volatilité diminue.
Le silence avant le bruit, le faux calme du marché :
Tous ces facteurs ont créé un environnement dans lequel La tranquillité d'esprit est le résultat de l'ingénierie financière et non de l'absence de risque réel.. Comme le veut une vieille règle du marché : Une stabilité prolongée est souvent le prélude à une instabilité.
Toutefois, ce calme ne signifie pas une absence de risque, mais plutôt une absence de risque. compression forcée de la volatilité. Le marché s'est tellement habitué à une hausse régulière que chaque petit mouvement de hausse attire encore plus d'argent, qu'il s'agisse de fonds à effet de levier ou d'investisseurs particuliers qui ne veulent pas être laissés de côté.
Cette combinaison de euphorie, effet de levier et excès de confiance a donné lieu à un phénomène inhabituel : la volatilité ne baisse plus lorsque le marché monte, mais plutôt lorsque le marché baisse. commence à grimper avec lui. Si vous avez suivi le marché au cours des derniers jours/semaines, voire des derniers mois, vous avez sans doute constaté que le marché de l'immobilier était en baisse. Le S&P 500 et le VIX augmentent en tandem à plusieurs reprisesC'est le cas depuis la création du VIX en 1990, ne s'est jamais produite aussi souvent auparavant.
Ce comportement, connu sous le nom de "Spot Up, Vol Upest un signe que la complaisance atteint des niveaux extrêmes et que le marché pourrait entrer dans une phase d'accalmie. FOMO institutionnel généralisé.
"Spot Up, Vol Up" : le nouveau FOMO
Contrairement à ce qui se passe habituellement, et je parle de la volatilité qui tend à diminuer lorsque les prix augmentent, le marché a fait preuve ces dernières semaines d'un comportement inhabituel connu sous le nom de "Spot Up, Vol UpLes indices augmentent et, en même temps, la volatilité implicite augmente également.
Ce phénomène, qui ne se produit historiquement qu'aux alentours de 12% des sessions annuellesreflète un niveau de FOMO (peur d'être exclu) extrême et un un appétit énorme pour les options d'achatnotamment dans les secteurs liés à la technologie et intelligence artificielle. En d'autres termes, les investisseurs sont tellement convaincus que le marché va continuer à monter qu'ils achètent à la fois une protection et une exposition haussière, ce qui augmente la demande de volatilité au lieu de la réduire.
Cette évolution, conjuguée à l'essor de la ETF à effet de levier ont amplifié cet effet. Ces fonds, principalement concentrés dans les entreprises technologiques, qui représentent déjà près de 1,5 milliard d'euros, sont en train de se développer. 83% de l'exposition totale en incluant ceux qui sont liés au S&P 500, ils fonctionnent comme des accélérateurs automatiques sur le marchéEn d'autres termes, chaque fois que les prix augmentent, ils doivent acheter encore plus d'actions pour maintenir leur effet de levier constant.
Selon les estimations, le processus de rééquilibrage quotidien en fin de journée aurait généré au cours du dernier mois un une demande supplémentaire supérieure à $43 milliards d'euros.
Une figure qui se tient à centile le plus élevé de l'ensemble de la série historique.
En pratique, cela signifie que une part importante des hausses récentes ne provient pas d'achats "naturels".mais de les flux automatiques et à effet de levier qui poussent les prix à la hausse, alimentant ainsi un sentiment de force artificielle du marché.
Flux mécaniques et ventes forcées
Pourtant, cette même structure qui pousse le marché à la hausse devient un piège lorsque la correction survient.
Les modèles de contrôle de la volatilité et le CTA (Commodity Trading Advisors) réduire automatiquement l'exposition dès que le prix baisse ou que la volatilité augmente, en activant la fonction d'alerte. ventes forcées sans intervention humaine.
Selon les estimations précédentes de Nomura, la chute de -3% a déclenché la crise de l'euro. des ventes automatiques d'environ 1TP4Q151 milliards d'eurosprincipalement de les fonds systématiques et les ETF à effet de levier.
La table d'opération de UBS a estimé un effet similaire, une diminution de -1% aurait déclenché des ventes de l'ordre de 1,5 million d'euros. 1TP4Q20,000 et 1TP4Q25,000 millions d'eurosune chute de -2% sur $95-105 milliards et la correction de la -3% libérerait jusqu'à $280 milliards dans les flux de distribution automatique.
Le graphique ci-dessous, basé sur la Projection de rééquilibrage de l'indice de Nomura.reflète cette asymétrie structurelle, l'argent programmé pour l'aide à l'éducation et à la formation. vendre dans le marasme multiplie plusieurs fois celle disponible pour les ACHETER EN HAUSSE.
En d'autres termes, le système est conçu pour accélérer les baisses y lissage des recouvrementsgénérer un la dynamique des risques qui se renforce d'elle-même.
Cette pression est aggravée par le comportement de la vendeurs d'optionsqui a maintenu pendant des mois positions longues en gammaagissant comme des stabilisateurs de marché.
Toutefois, après avoir réduit de plus de $6 milliards d'euros d'exposition longue au S&P 500les troisième plus forte baisse journalière de l'histoireselon le bureau des dérivés de Goldman Sachsles concessionnaires sont passés à gamma négatif.
Cela a conduit à chaque nouvelle jambe descendante les obligerait à vendre davantage de contrats à terme ou d'actions pour couvrir leur exposition, l'amplification des mouvements y l'augmentation de la vitesse des chutes.
Le résultat a été un boucle de rétroaction qui a transformé une correction technique en une la cascade institutionnelle.
Le rééquilibrage de Vega : de l'essence pour la volatilité
Outre les flux de ventes forcées, un autre facteur peut aggraver les mouvements déjà existants, la rééquilibrage de Vegac'est-à-dire la manière dont les fonds et les courtiers négociant les VIX ajuster leurs couvertures en fonction de l'évolution de la volatilité.
Alors que la VIX reste proche de 20 ou 21 points, le marché reste sous contrôle. Mais si la peur s'accroît et que le VIX monte vers 25 ou plusles ETN indexés sur le VIX et le vendeurs d'options devrait acheter plus de volatilité pour maintenir l'équilibre de leur exposition. Cet ajustement n'est pas progressif, il se produit d'un seul coup, et il plus le VIX augmente, plus ils doivent acheter de la volatilité..
Le graphique ci-dessus illustre clairement cette relation : lorsque l'indice VIX passe de 25 a 35la demande combinée des STN et concessionnaires passe de seulement 30 millions à plus de 150 millions Vegad'une ampleur suffisante pour d'accélérer violemment le pic de volatilité.
Sur le marché, cela signifie que si la volatilité commence à augmenter, le système lui-même l'alimente davantage. Les modèles de couverture devenir acheteurs automatiques de volatilité au moment même où le marché le craint le plus, générant un effet de levier. effet domino ce qui amplifie les baisses des indices et provoque une hausse simultanée de l'indice des prix à la consommation. risque de fuiteLa probabilité de mouvements extrêmes à la baisse, ainsi que la probabilité d'une baisse des prix de l'énergie, sont très faibles. obliquequi représente le la prime supplémentaire que les investisseurs sont prêts à payer pour les options de protection contre les baisses.
En d'autres termes, lorsque le VIX franchit certains niveaux clés, la volatilité cesse d'être une conséquence de la peur et devient son carburant..
La structure de la volatilité se resserre
Le calme a été brusquement rompu vendredi. Les VIX (l'indice de volatilité du marché principal) a dépassé le niveau de 22tandis que le VVIXqui mesure la "volatilité de la volatilité", a grimpé à 110reflétant une forte augmentation de la demande de protection.
Le de l'indice S&P 500 (dans ce cas, il s'agit de la différence de prix entre les options de vente et les options d'achat) il s'est fortement imprégnéinvestisseurs ont abaissé les prix d'exercice de leurs options de vente à la recherche d'une couverture plus agressive et ont pris des bénéfices sur leurs options d'achat (call spreads) sur le VIXC'est un signe que la pression pour couvrir le risque s'est déplacée vers le court terme.
Le résultat a été un une hausse généralisée de la volatilité implicite sur l'ensemble de la courbe des échéancesavec les contrats de Le mois d'octobre a augmenté de +3,1 vols et le mois de novembre de +1,7 vol..
Selon le Goldman Sachsles volatilité moyenne implicite à un mois des actions du S&P 500 est déjà au niveau de la 97e centile à partir de 2023Historiquement, ce niveau précède les périodes de tensions sur les marchés.
En parallèle, le l'orLe refuge traditionnel en période d'incertitude, a enregistré sa plus forte baisse depuis juin. Après des semaines d'optimisme excessif reflété dans sa Appeler l'obliquité aplatiecertains investisseurs ont commencé à bénéficier d'avantages dans des positions haussières, ce qui suggère un ajustement plus large de l'appétit pour le risque dans les actifs défensifs.
Pourquoi le marché ne s'est pas encore effondré
Le marché n'a pas encore chuté parce que il existe encore un petit service d'assistance technique ce qui permet d'amortir les pressions à la vente. Mais cet équilibre est très fragile.
Depuis des années, les investisseurs sont habitués à la même stratégie, vendre la volatilité et acheter sur les creux. Chaque fois que le VIX augmentait ou que le marché corrigeait, la réaction était presque automatique, fermer les couvertures et parier sur le rebond.
Cette fois-ci, c'est différent. Les les flux de vente automatiquesdes fonds systématiques, des CTA et des ETF à effet de levier, sont si importants qu'ils ne peuvent être utilisés que dans le cadre d'une stratégie d'investissement à long terme. l'emportent sur la capacité du marché à se stabiliser.. La couverture traditionnelle n'est plus suffisante pour enrayer la récession.
En outre, les investisseurs sont achat de nouvelles options de vente et protection baissièreCela aggrave la situation. Dans ce contexte, le concessionnaires (intermédiaires du marché des options) sont en Position gamma courtece qui signifie que lorsque le marché baisse, doivent vendre encore plus de contrats à terme ou d'actions pour se couvrir.l'amplification des chutes.
Le graphique ci-dessus le montre très clairement, il n'en reste qu'un seul. petite zone gamma positive parmi les 6 550 et 6 650 pointsqui sert de tampon temporaire. En dehors de cette plage, l'exposition devient négative, ce qui provoque chaque rebond est vendu y chaque nouvelle chute acquiert sa propre force.
Par conséquent, le marché tient toujoursmais c'est le cas artificiellementsoutenu par les dernières traces de gamma positif. Si cette fourchette est rompue, le prochain support technique pertinent se situe au niveau de l'EMA 200 journalière.Le marché pourrait servir de point de stabilisation provisoire avant que le marché ne tente de se rééquilibrer.
La tempête parfaite : Trump, l'IA et l'effet de levier
L'étincelle qui a tout déclenché est politiqueun nouveau billet de Donald Trump annoncer au monde et imposer à la Chine frais supplémentaires a suffi à déclencher la panique.
Avec le scénario actuel carburant: Un effet de levier record, une complaisance extrême et un marché hypersensible à tout choc.
La réaction a été immédiate. Le SPX a chuté à 6552 pointstrès proche du mur d'enceinte situé à 6500que j'ai déjà analysée et mentionnée dans le rapport. analyse des options sur le SPX le 06 octobre.
Avec la G-Flip situé à ~6676 pointsl'indice est passé à gamma négatifqui a intensifié la chute et laisse actuellement ouverte la possibilité de chutes supplémentaires au cours de la semaine prochaine.
Le Le Call Wall reste à 6800 pointsLe prix devra être retesté afin de pouvoir le tester à nouveau. retour au territoire gamma positif d'abord.
Lorsque le prix s'est approché de ces zones critiques, la les traders ont commencé à acheter massivement des options de venteen augmentant la le risque de queue (risque de fuite) y mettre l'accent sur l'ensemble de la courbe des échéances.
Le demande de protection à court et à moyen terme, reflétant une augmentation de l'offre de produits et de services. changement brutal de l'état d'esprit du marchéDe l'euphorie technologique et de la complaisance institutionnelle à une mode défensif généralisé.
Pour bien comprendre ce qui anime le marché, il ne suffit pas de regarder les prix : il faut suivre le mouvement du marché. positionnement institutionnel et flux d'options. Les niveaux de gamma, murs de vente et d'achat marquent les zones où les grands opérateurs réagissent et où la volatilité peut changer soudainement.
Restez à l'écoute pour les prochains examens des options SPXoù je détaille ces critères de référence clés et comment le carte institutionnelle du marché.
Restez à l'écoute, c'est là que les choses sont claires. comment les mouvements du marché évoluent réellement.
Impact macroéconomique et contagion entre les marchés
L'effet des nouveaux tarifs douaniers ne s'est pas limité aux actions. La décision de Trump est intervenue à un moment particulièrement délicat. Fermeture partielle du gouvernement américainoù je l'ai déjà souligné et analysé, des licenciements fédéraux en cours et un marché saturé d'emplois. l'effet de levier et les attentes optimistes.
La réaction en chaîne est allée de pair avec la Rendements des obligations du Trésor a chuté brusquement à la recherche d'un abri, tandis que les écarts de crédit des entreprisestant pour les obligations de qualité (IG) que pour les obligations à haut rendement (HY), se sont élargies à leur rythme le plus rapide depuis le mois d'avril. Cela montre que la nervosité s'est propagée au-delà des actions, affectant également le marché des actions. marché du crédit privél'un des plus sensibles au risque de liquidité.
Le métaux précieux a confirmé le virage défensif, le l'or a dépassé pour la première fois les 4000 USDL'euro est en hausse pour la huitième semaine consécutive, tandis que le dollar américain est en hausse pour la huitième semaine consécutive. argent a montré une forte retard (le prix au comptant est plus élevé que le prix à terme), signe de tension physique dans l'approvisionnement et une augmentation réelle de la demande de couverture.
Dans le même temps, le Dollar américain a rebondi grâce à l'affaiblissement du yen, et l'euro est devenu la monnaie de référence. crypto-monnaies ont souffert de leur La pire semaine depuis juinreflétant un modèle clair de "risk-off" (sans risque)En conséquence, les investisseurs ont délaissé les actifs spéculatifs pour rechercher la sécurité dans la dette et les métaux.
Tout ceci confirme que la volatilité ne se limite plus au marché des actions. Elle s'est propagée aux obligations, au crédit et aux matières premières, montrant les premiers signes d'une crise de la dette. contagion entre les marchés. Lorsque la volatilité commence à évoluer à l'unisson sur plusieurs actifs, ce qui n'était qu'une correction technique peut se transformer en une phase d'instabilité. restructuration du risque systémique.
Semaines à venir : OPEX et saison des résultats
Dans les semaines à venir, la combinaison des l'échéance des options (OPEX) et le début de la saison des résultats des entreprises pourrait ajouter une couche supplémentaire de volatilité à un marché qui montre déjà des signes évidents de fragilité.
Si le les flux de vente automatiques se poursuivent et les la demande de couvertures de la volatilité continue d'augmenter, nous pourrions nous trouver face à une transition structurelle du régime de volatilitéCette situation n'a pas été observée depuis 2020.
Dans un environnement de "volatilité comprimée" (vol écrasé)les prix évoluent de manière ordonnée car les investisseurs et les courtiers détiennent des positions longues sur le gamma, ce qui amortit les mouvements.
Mais lorsque le système passe à un "volatilité expansive".Si cet équilibre se rompt, les opérations de couverture augmentent, la liquidité diminue et les mouvements de prix sont amplifiés à la hausse comme à la baisse.
Ce type de transition génère généralement plus sensibles aux données macroéconomiques et aux gros titresChaque événement, discours ou publication peut déclencher des oscillations beaucoup plus prononcées.
En d'autres termes, la volatilité cesse d'être le reflet de la peur et en devient le moteur.amplifiant chaque mouvement.
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